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RWA的發展歷史

從RWA的廣義定義出發，其發展最早可追溯到穩定幣誕生，發展歷史較長，可以大致分三個階段：

1、穩定幣階段

穩定幣是與法定貨幣、黃金等儲備資產掛鉤的數字貨幣，也是一種自由流通、延展上鏈、與儲備資產掛鉤的加密貨幣。以錨定法幣的穩定幣為例，當鑄造出一個單位的穩定幣時，對應存儲相應單位的法幣與之對應，如此，穩定幣的持有者將在擁有一個“價格”穩定的虛擬資產的同時，也能快速交易以BTC為代表的加密貨幣，為區塊鏈生態的參與者提供了一個價格平穩的資產標的。

這一階段的代表是USDT，它是由Bitfinex旗下的Tether公司在2014年發行的，錨定美元進行1:1兌換，并宣稱有足額的美元儲備做抵押。USDT將現實資產—“美元”Tokens化，并借鑒金本位制，1對1錨定，成為了非常特殊的RWA。

2、證券型Tokens—STO階段

證券型Tokens（Security Token Offering，STO）是一種通過區塊鏈技術發行的數字證券，具有傳統證券的法律屬性和權益，例如股權、債權、收益權、投票權等。通俗的理解，便是讓證券憑證完成“紙質憑證→電子憑證→Tokens憑證”的演變。

STO的發展歷史可以追溯到2017年，在ICO因為負面影響受到監管之后，業內提出STO的概念，即將Tokens與實際的資產或權益相掛鉤，并遵循相應的證券法規。彼時STO的主要對象是區塊鏈項目的權益份額，典型案例如Polymath于2018年完成了其STO，籌集了5900萬美元，并推出了其證券型Tokens標準ERC1400；tZERO于2018年完成了其STO，籌集了1.34億美元，并在2019年1月正式啟動了其證券型Tokens交易平臺。

3、RWA階段

RWA可以認為是STO的延伸，是個更寬泛的概念，其Tokens化的對象包含所有現實資產及其附屬權益。

從市場討論的熱度看，RWA興起于2022年。隨著美聯儲加息，DeFi生態走向低迷，而TradFi中以美國國債為代表的無風險收益卻在顯著走高，資金大規模流出DeFi市場。參考DeFiLlama的統計數據，2022年5月初，DeFi市場TVL（Total Value Locked）約為1,366.7億美元，該數據在2022年6月底降至526.2億美元，不到兩月時間下降了約61.5%。在此背景下，RWA被熱議的一個重要敘事便是“留在鏈上，投資現實”。03

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RWA市場現狀

（一）市場規模

總量上看，RWA市場規模2023年以來有顯著增長，至2023年8月18號統計數據，RWA市場的TVL已達到12.54億美元，涉及合約產品23個，規模較比2022年同比增長了超9倍。

RWA市場規模在2023年7月后快速增長，主要源于新產品stUSDT的加入。stUSDT于2023年7月發起，其背后發起人疑為孫宇晨，TVL規模在一個月左右突破7億美元。當我們排除stUSDT這一異常值后，RWA的TVL規模仍超過5億美元，同比依然有超4倍的增長。

（二）市場格局

目前RWA市場頭部效應顯著，市場規模前4位的項目分別為stUSDT（7.06億美元、Ondo Finance（1.54億美元）、MatrixDock（1.24億美元）、RealT Tokens（0.83億美元），累計占市場份額約為86%。（三）典型項目

1、stUSDT

stUSDT于2023年成立，產品于7月份推出。該平臺允許用戶將USDT質押到智能合約中，獲得與質押數量成正比的stUSDTTokens。

stUSDTTokens的總供應量會根據質押收益進行重整化，使得每個stUSDTTokens的價值隨著時間增加。用戶可以隨時將stUSDT解鎖回USDT，或者將stUSDT轉換為wstUSDT，以便在其他DeFi協議中使用。

其運行機制如下：

stUSDT選擇優質的短期國債為投資對象，通過RWA DAO 創建智能合約（目前支持TRON / Ethereum 網絡），構建資產管理機制、確定完善的投資及數據披露策略。當前，stUSDT的7日年化收益率為4%、30日年化收益率為4.13%，成立至今年化收益率為4.14%。

stUSDT雖然成立時間短，但已成為市面上最大的RWA平臺，至8月19日，TVL已超過7億美元。2、Ondo Finance

Ondo Finance 于2022年底成立，以傳統金融中結構化產品和分級債券為啟發，為區塊鏈用戶提供多樣化的投資選擇。公司在Ethereum網絡上部署智能合約，核心運營的產品有OMMF、OUSG、OHYG、USDY三類。其中OMMF底層投資標的為美國貨幣基金，目前產品年化收益率為4.5%；OUSG底層投資標的為短期美國國債，目前產品年化收益率為5.02%；OHYG底層投資標的為高固定收益金融資產，目前產品年化收益率為7.33%；USDY以短期美國國債+活期存款作為底層投資標的，目前產品年化收益率為5.1%。

Ondo Finance通過產品結構設計，使其核心產品可以允許非美國用戶經他們的平臺，投資于美國資產。以OUSG為例，已完成KYC的用戶通過白名單錢包以USDC認購OUSG基金Tokens，基金Tokens為用戶持有該基金產品份額的憑證；平臺所收到的USDC會通過智能合約自動轉存到Coinbase Custody的帳戶上，Ondo IM（Ondo investment Manager）再通過Coinbase平臺將USDC轉換為USD（美元），并交由具有經紀商和托管資質的 Clear Street，再通過經紀商購買美國國債 ETF。贖回過程與之相反。

Ondo Finance的產品隔斷了用戶與美國國債的直接聯系，用戶持有的OUSG產品份額通過合約間接享有國債投資收益帶來的權益增值，該模式允許Ondo服務非美國用戶，為Non-US的用戶資金投資美國資產，尤其是美國國債。當前，Ondo Finance的TVL約為1.6億美元，較比年初有顯著的增長。

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小結

在理想的敘事中，RWA基于區塊鏈技術，在記錄產權信息、交易信息方面，比TraFi更為透明、可信。理論上，RWA可以作為TradFi的延伸，有望推動金融體系覆蓋更廣闊的領域，比如中小企業的借貸、藝術品投資；也有望賦能新興經濟體，以更小的交易摩擦提高新興經濟體金融市場的投融資效率。

但從項目執行流程看，目前業內對一般資產的Token化流程還缺乏合適的解決方案，尤其是在“確權”環節存在較大問題，即如何保證資產Tokens對應的RWA是真實存在的，以及如何保證所披露的資產信息是真實、準確、完整且具有時效性的。完成該過程似乎就又回到了TradFi審計、盡調的那套內容，且監管環境也不可或缺，因此推動市場形成標準化共識、推動監管體系完善（KYC、AML、資產托管、監測等），是RWA穩健發展的重要基礎。

當前行業現狀看，市場主流RWA產品大多以國債為底層資產，國債投資特點在于產品標準，更易被市場接受，而用戶又可通過在鏈上進行質押杠桿的方式，放大自己的無風險收益，實現留在鏈上、降低波動、獲得較高無風險收益的目的。目前落地的RWA項目敘事主要集中在“留住鏈上資金，提高DeFi收益率”上，無論是RWA產品種類，還是吸引的資金規模，都與理想的敘事有較大差距，當前行業仍處于探索的初期。

就香港本土的RWA產業而言，監管環境的建立以及市場的孵化已經開始。2023年2月，港府成功發行了8億港幣的Tokens化綠色債券，成為全球首批只由政府發行的Tokens化綠色債券，該債券首先存放在香港債務工具中央結算系統（CMU），然后對債券進行Tokens化；發行過程中，由銀行提供法定現金，換取由金管局“鑄造”的數字港元Tokens。香港地區正不斷為市場參與者提供樂觀的Web3.0在金融領域應用的預期，而RWA有望成為打通TradFi和DeFi的關鍵賽道，為香港地區金融系統注入新的活力，我們將對此持續跟蹤關注。