作者：ignasdefi翻譯：善歐巴，金色財經

我喜歡Crypto，特別是在金融和交易領域的一部分原因，是市場會清楚地告訴你你是對還是錯。在這個政治、藝術、新聞等許多行業真假難辨的反烏托邦世界里，Crypto卻非常直接：

你對了，就賺錢；你錯了，就虧錢。就這么簡單。

但我還是掉進了一個非常基礎的陷阱：市場環境變化時，我卻沒及時重新評估我的投資組合。在交易山寨幣的同時，我對那些“不能碰、死都不賣”的長期持倉太自滿了，特別是ETH。

當然，適應新現實說起來容易，做起來難。市場變量太多，我們常常會依賴像“HODL”這樣簡單的敘事方式，不用盯盤也不用多思考。但如果“HODL”的元敘事已經死了呢？在這個不斷變化的世界中，Crypto到底扮演什么角色？我們還有哪些東西沒看清？

這篇文章就是我對市場重大變化的思考總結。HODL的終結

讓我們回到2022年初：

ETH當時價格約在3000美元，在從4800美元高點大跌之后。BTC在42000美元。但隨著利率上升、中心化金融（CeFi）崩盤和FTX倒閉，兩者又各自腰斬。

盡管如此，Ethereum社區仍舊很樂觀：ETH即將遷移到PoS，而且不久前還上線了ETH銷毀機制（EIP）。ETH作為“超聲貨幣”和環保節能Blockchain的敘事大熱。

到了2022年底，ETH和BTC表現都很差，但SOL就慘到不能再慘，暴跌96%，跌到8美元。

Ethereum贏下了L1戰爭，其他L1要么遷到L2，要么就滅亡。

我還記得熊市期間參加的一些會議。大多數人都堅信ETH會反彈得最強，于是瘋狂加倉ETH，而忽視了BTC，更別說SOL。

只要HODL，堅持到2024/25牛市頂點賣出就行。簡單吧。

結果呢，呵呵！

從那以后，SOL大幅反彈，而Ethereum卻陷入史上最嚴重的FUD之中。“超聲貨幣”的敘事已經死了（暫時），而環保（ESG）那一套其實也根本沒在市場上火起來。

HODLETH，是我這一輪周期里最大的錯誤。很多人也是。

那么，這跟“HODL已死”有什么關系？

對很多人來說，ETH是那種“買了就放著”的資產。如果BTC漲，ETH應該漲得更多，所以為什么要持有BTC？

我當時就該在ETH牛市敘事——再質押——沒能實現時及時調整。但我懶了，也不愿面對錯誤。反正ETH遲早會反彈，對吧？

但HODL不只是對ETH是壞建議，對其他任何資產都更糟（也許除了BTC，后面再講）。

加密市場變化太快，不適合長期持有幾個月甚至幾年等退休。看看走勢圖，大多數山寨幣已經回吐了本輪牛市的漲幅。顯然，賺錢靠的是賣出，而不是死拿。

有個成功的memecoin交易員就說，他持有一枚memecoin的時間常常不到一分鐘。

有些人還在向你兜售“HODL夢”，但現實是：現在是“快進快出”而不是“長期死拿”的周期。

那你認為，真相是什么？

我認為，Bitcoin正從“加密圈賭徒視角”向“數字黃金、避險資產視角”轉變。墨西哥億萬富翁RicardoSalinas就堅定持有BTC，是個很好的例子。

它是唯一真正意義上的“宏觀級”加密資產。ETH、SOL這些幣仍然被用TVL、交易量、手續費等指標來衡量，而BTC早就超越這些框架，變成連彼得·希夫（PeterSchiff）都能理解的東西。

這種轉變還沒結束，但這個“風險資產向避險資產”切換的階段是個巨大機會。一旦BTC被全球公認為避險資產，它的價格會是100萬美元。私募市場的腐爛

當我發現每一個混得還行的KOL都開始變身“VC”，用超低估值買入，再等TGE直接砸盤出貨時，我就知道，哪里不對勁了。

但沒有什么比Noah這篇帖子的總結更能準確描繪加密私募市場的現狀。

我建議你去讀原文，但這里是我歸納的重點——私募市場這些年的演變。

但也有些積極信號出現了：

Movement聯合創始人和Gabagool（Aerodrome前rug項目的主導人）遭到群起反對并被趕出項目，我們需要更多這樣的清洗。

私募和公募市場的估值都在下調。

新的重點方向：AI、DePIN（去中心化物理基礎設施網絡）和現實世界資產（RWA）也吸引了大量資金。

DeFi仍是輪次數最多的賽道，但融資規模變小，估值更保守。

—摘自CryptoRank《2025年Q1加密風險投資市場報告》

我們也開始嘗試新的Tokens發行模式，更傾向于獎勵早期支持者，而非內部人。Echo和Legion走在前沿，Base已經在Echo上建立了專屬群組。而Kaito的InfoFi模式也很看漲——哪怕你沒錢，只要有社交影響力，也能受益。

看起來市場終于收到信號，生態正在修復（盡管KOL還是最先吃肉的那批）。告別DeFi，迎接鏈上金融

還記得當初“收益聚合器”（YieldAggregator）短暫的熱潮嗎？YearnFinance是領頭羊，后來出現了一堆分叉項目。

現在我們進入了“收益聚合器2.0”時代，不過現在我們叫它們“策略金庫（Vaultstrategies）”。

隨著DeFi變得越來越復雜，協議越來越多，Vaults變得更有吸引力：你把資產存進去，它就幫你找到最合適的風險收益比。但第一代和現在的聚合器之間最大的不同，是資產管理的集中化程度大大提升。

Vault都有“策略師”——通常是一群“機構投資人”，他們拿你的資金去追逐機會，并從中賺取費用。對他們來說是穩賺的：用你的錢，收他們的管理費。

這些策略師的代表有：MEVCapital、SevenSeas、Gauntlet、Veda等，他們與Etherfi、Upshift、MellowProtocol等項目合作。

僅Veda一家的資產規模，就讓它成為DeFi里第17大的“協議”，比Curve、Pancakeswap、Compound都大。

治理表演：UniswapDAO看起來民主，實則邊緣化反對意見。提案雖然有討論、有投票、有論壇，但一切像走流程，早就內定。

權力集中：Uniswap基金會獎賞忠誠者，打壓批評者，注重形象而非責任。

去中心化失敗：如果DAO優先考慮品牌包裝而不是實際責任，那最終只會變成“多了幾個步驟的獨裁體制”。

諷刺的是，a16z是Uniswap最大的Tokens持有者，但Uniswap距離“漸進去中心化”相去甚遠。

也許說DAO只是個煙幕彈并不夸張——我們只是需要一個漂亮的敘事來躲避監管機構對中心化加密公司的審查。

所以說，僅靠“投票權”的Tokens沒什么投資價值。真正有價值的Tokens，要么分紅，要么能產生實際用途。

DAO不復存在，現在是LMAO：被游說、被濫管、被少數人操控的寡頭組織。DEX（Hyperliquid）正在挑戰CEX

現在，我來說個陰謀論。

FTX當年搞Sushiswap，是因為他們怕Uniswap搶占現貨交易市場。就算不是FTX直接做的，他們很可能在背后提供了資金和開發支持。

同樣的，Binance那邊（不管你叫它團隊還是BNB）推出PancakeSwap，也是出于同樣的動機。

Uniswap一度對CEX構成威脅，但最終被“去武裝”了，因為它沒有威脅到CEX更賺錢的永續合約市場。

永續合約到底多賺錢？很難說，但你看看評論區就懂了。

Hyperliquid（簡稱HL）是另一種威脅：它從永續合約開始入手，也在布局現貨交易，還在構建自己的智能合約平臺。

目前，Hyperliquid已經占了永續市場的12.5%。讓我震驚的是，Binance和OKX居然直接用“JELLYJELLY”攻擊Hyperliquid。雖然HL扛住了，但HYPE投資人必須開始認真考慮未來遭受進一步攻擊的風險。

可能不是類似攻擊，也可能是監管壓力，比如CZ現在成了“國家級戰略加密顧問”，你猜他會跟政客說啥？“這些不做KYC的永續交易平臺壞得很？”

無論如何，我希望Hyperliquid能繼續沖擊CEX的現貨交易業務，推出更透明、費用不離譜的Tokens上線機制，別再搞得協議財務被上幣搞崩。

我對HYPE還有很多要說的——畢竟它是我最大的山寨幣持倉。

但不管怎么說，Hyperliquid已成勢力，正在挑戰CEX，特別是在被Binance和OKX攻擊之后。協議→平臺

如果你在X（前Twitter）上關注我，可能已經看到我在說協議如何演變為平臺時，順便“帶貨”了Fluid。核心觀點是：協議正面臨“基礎設施商品化”的風險，而大部分好處被面向用戶的應用收割了。

Ethereum已經落入商品化陷阱了嗎？

要擺脫這個陷阱，協議需要變得像AppStore那樣，讓第三方開發者在上面構建產品，讓價值留在生態系統里。

Uniswapv4和Fluid都試圖通過Hooks來實現這個目標；1inch和Jupiter團隊也開始自己做移動錢包。LayerZero剛剛宣布了vApps（可組合的鏈上應用）。

我認為這個趨勢只會加速。能聚集流動性、吸引用戶、找到變現路徑并回饋Tokens持有者的項目，將成為最大贏家。加密處于世界秩序的變遷中

我本想多講一些其他領域的變化，比如穩定幣的發展，或者為什么CryptoTwitter（CT）變得越來越“迷茫”，但核心原因是：加密變復雜了，CT也失去了它的Alpha。

以前我們能在CT上隨便發個“龐氏游戲”，規則簡單又沒人管。監管不是搞不懂，就是裝作看不見，希望這個行業自己消失。

但年復一年，監管討論在CT上變得越來越頻繁。幸運的是，美國現在正朝“支持加密”的方向發展。穩定幣、資產Tokens化、Bitcoin成為儲值工具，都讓人感覺我們正在走向大眾adoption的臨界點。

但一切也可能很快改變：美國政府一旦意識到Bitcoin真的在削弱美元霸權，態度可能180度大轉彎。

在美國以外，文化與監管環境更復雜：

中國：目前看不到任何轉向“支持加密”的跡象（歡迎糾正）。

歐盟：越來越走向“控制”，從福利國家向戰爭國家轉型，很多政策都打著“國家安全”的旗號強行推進。

歐盟現在把加密當成威脅，不是機會：

“歐洲央行警告：美國推加密可能帶來金融傳染風險”

“歐盟計劃到2027年禁止匿名加密賬戶與隱私幣”

“Blockchain數據無法單獨刪除？那就干脆刪掉整條鏈”

“歐盟監管機構：持有加密資產的保險公司將面臨懲罰性資本規則”

我們需要將各國對加密的態度放在全球政治趨勢中評估。現實是：世界正走向去全球化，各國開始關起國門。

“歐盟計劃取消對‘投資換國籍’國家的免簽政策”

“歐洲法院判決打擊黃金簽證計劃”

“中國在加強政治控制下，出境禁令激增”

目前最大的不確定因素，是加密在“新世界秩序”和這個過渡時期中扮演什么角色。

是資本自由的工具？（特別是在資本管制真正開始時）還是各國會用越來越嚴苛的法律逼加密就范，走向徹底監管化？

Vitalik曾發文談“文化與政治的年輪模型”，指出加密行業仍處于早期階段，還沒像銀行法規、知識產權一樣“制度化”。

90年代的互聯網，是“放任生長”；

2000到2010年代，社交媒體變成“這玩意有害，得管！”；

2020年代，加密與AI正處在“開放vs管控”的拉鋸中。

政府曾經落后，但現在已經開始追上了。

我當然希望各國擁抱開放的路線。但看著全球在關上國門，我實在無法不擔心。