關(guān)稅戰(zhàn)、滯脹和BTC：BTC越來(lái)越像20世紀(jì)70年代的黃金
文章來(lái)源：Grayscale Research；翻譯：金色財(cái)經(jīng)xiaozou
Bitcoin價(jià)格自白宮宣布新互惠關(guān)稅后持續(xù)下跌，但我們認(rèn)為關(guān)稅政策與貿(mào)易緊張局勢(shì)最終將對(duì)其形成長(zhǎng)期利好。
首先，高關(guān)稅助長(zhǎng)滯脹，這往往對(duì)傳統(tǒng)資產(chǎn)回報(bào)不利，卻利好黃金等稀缺大宗商品。Bitcoin雖未經(jīng)歷過(guò)往滯脹周期，但作為數(shù)字稀缺商品正日益被視為現(xiàn)代價(jià)值儲(chǔ)存手段。其次，貿(mào)易摩擦可能削弱美元儲(chǔ)備貨幣地位，促使各國(guó)央行分散外匯儲(chǔ)備，而B(niǎo)itcoin作為非主權(quán)資產(chǎn)或?qū)⑹芤妗?/p>
盡管短期政策不確定性極高，但我們認(rèn)為長(zhǎng)期投資者應(yīng)布局美元持續(xù)走弱和通脹超標(biāo)的投資組合——這與美國(guó)歷史上嚴(yán)重貿(mào)易沖突時(shí)期的市場(chǎng)特征相符。
Bitcoin很可能從這種宏觀環(huán)境中獲益，這或許解釋了為何在近期市場(chǎng)下跌中其風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后表現(xiàn)跑贏股市。此外，如同1970年代的黃金，Bitcoin當(dāng)前市場(chǎng)結(jié)構(gòu)正在美國(guó)政府政策變革支持下快速完善，這可能拓寬其投資者基礎(chǔ)。
自4月2日白宮宣布新的全球關(guān)稅以來(lái)，Bitcoin的價(jià)格出現(xiàn)了適度下跌。4月9日因宣布對(duì)中國(guó)以外國(guó)家暫停加征關(guān)稅90天，資產(chǎn)市場(chǎng)部分收復(fù)失地，但最初的關(guān)稅公告曾導(dǎo)致幾乎所有資產(chǎn)下跌。經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，Bitcoin跌幅相對(duì)較小（見(jiàn)下圖）。例如4月2日至8日（90天暫停令前），標(biāo)普500指數(shù)下跌約12%，而B(niǎo)itcoin僅下跌10%——考慮到其波動(dòng)率通常是標(biāo)普的三倍，按波動(dòng)率折算相當(dāng)于36%的跌幅，這凸顯了Bitcoin投資組合分散價(jià)值。自宣布互惠關(guān)稅以來(lái)，繼4月9日市場(chǎng)出現(xiàn)部分反彈后，標(biāo)普500指數(shù)和Bitcoin都下跌了約4%。
關(guān)稅提升與全球貿(mào)易格局改變中期來(lái)看對(duì)Bitcoin構(gòu)成利好。這是因?yàn)殛P(guān)稅（以及非關(guān)稅貿(mào)易壁壘的相關(guān)變化）會(huì)導(dǎo)致“滯脹”，還因?yàn)樗鼈兛赡軐?dǎo)致對(duì)美元的結(jié)構(gòu)性需求減弱。1、資產(chǎn)配置滯脹
滯脹指GDP增長(zhǎng)停滯伴隨通脹增速的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。關(guān)稅通過(guò)抬高進(jìn)口商品價(jià)格推升通脹，同時(shí)因削弱家庭實(shí)際收入和企業(yè)調(diào)整成本抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。長(zhǎng)期看這種效應(yīng)可能被本土制造業(yè)投資的增加抵消，但多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)新關(guān)稅政策將導(dǎo)致滯脹風(fēng)險(xiǎn)上升。Bitcoin太年輕了，我們無(wú)法知道它在過(guò)去的歷史事件中會(huì)如何表現(xiàn)，但歷史數(shù)據(jù)表明，滯脹往往對(duì)傳統(tǒng)資產(chǎn)回報(bào)率不利，但有利于黃金等稀缺商品。
歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，1970年代的資產(chǎn)回報(bào)率最生動(dòng)體現(xiàn)了滯脹對(duì)金融市場(chǎng)的影響。該時(shí)期美國(guó)股票與長(zhǎng)期國(guó)債年化回報(bào)率均僅約6%，低于7.4%的平均通脹率。相比之下，黃金價(jià)格年升值率約30%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于通貨膨脹率。
Bitcoin是否能在滯脹中升值，取決于投資者是否將其視為黃金般的稀缺商品與貨幣資產(chǎn)。Bitcoin的基本面特性支持這一判斷，我們觀察到機(jī)構(gòu)投資者正以此為由增加配置。2、Bitcoin和美元
關(guān)稅貿(mào)易緊張局勢(shì)還可能通過(guò)削弱美元需求促進(jìn)Bitcoin中期采用。從機(jī)制上看，若以美元計(jì)價(jià)的美貿(mào)總額下降，將直接減少美元交易需求。更重要的是，若關(guān)稅升級(jí)引發(fā)貿(mào)易伙伴國(guó)減持美元儲(chǔ)備，可能加速去美元化進(jìn)程。
當(dāng)前美元在全球外匯儲(chǔ)備占比遠(yuǎn)超美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出份額（見(jiàn)下圖），這種失衡很大程度上依賴(lài)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)維持。隨著與美國(guó)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系較弱的國(guó)家推動(dòng)儲(chǔ)備多元化，Bitcoin作為非主權(quán)資產(chǎn)可能進(jìn)入央行視野。
3、我們這個(gè)時(shí)代的Bitcoin
金融市場(chǎng)正在適應(yīng)美國(guó)貿(mào)易政策的突變，這種調(diào)整短期內(nèi)將對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。但過(guò)去一周的市場(chǎng)狀況不太可能成為未來(lái)四年的常態(tài)。特朗普政府推行的一系列政策措施將對(duì)GDP增長(zhǎng)、通脹水平和貿(mào)易赤字產(chǎn)生差異化影響（見(jiàn)下圖）。例如關(guān)稅雖可能抑制增長(zhǎng)并推高通脹（即加劇滯脹），但某些領(lǐng)域的監(jiān)管放松又能刺激增長(zhǎng)并抑制通脹（即緩解滯脹）。結(jié)果就是：減稅政策、監(jiān)管松綁與美元貶值可部分抵消關(guān)稅沖擊。若白宮同步強(qiáng)力推進(jìn)其他更具增長(zhǎng)導(dǎo)向的政策，即便面臨關(guān)稅帶來(lái)的初始沖擊，GDP增長(zhǎng)仍有望保持相對(duì)穩(wěn)健。
盡管前景不確定，我們的預(yù)測(cè)是美國(guó)未來(lái)1-3年，政府政策將導(dǎo)致美元持續(xù)疲軟，通脹普遍高于目標(biāo)。關(guān)稅本身往往會(huì)減緩增長(zhǎng)，但其影響可能會(huì)被減稅、放松管制和美元貶值部分抵消。如果白宮還積極推行其他更有利于增長(zhǎng)的政策，盡管關(guān)稅最初帶來(lái)了沖擊，但GDP增長(zhǎng)可能會(huì)保持得相當(dāng)不錯(cuò)。無(wú)論實(shí)際增長(zhǎng)是否保持強(qiáng)勁，歷史表明，頑固的通脹壓力對(duì)股市來(lái)說(shuō)很具挑戰(zhàn)性，對(duì)黃金等稀缺商品和特幣是有利的。
此外，就像20世紀(jì)70年代的黃金一樣，Bitcoin如今已經(jīng)迅速改善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，受到美國(guó)政府政策變更支持，這可能有助于擴(kuò)大Bitcoin的投資者基礎(chǔ)。從年初起，本屆美國(guó)政府已實(shí)施多項(xiàng)有利于數(shù)字資產(chǎn)行業(yè)投資的政策變革，包括撤銷(xiāo)多項(xiàng)訴訟、確保傳統(tǒng)商業(yè)銀行資產(chǎn)通道暢通、允許托管機(jī)構(gòu)等受監(jiān)管實(shí)體提供加密服務(wù)。這些舉措已引發(fā)行業(yè)并購(gòu)浪潮與戰(zhàn)略投資熱潮。盡管新關(guān)稅政策短期內(nèi)壓制了數(shù)字資產(chǎn)估值，但特朗普政府針對(duì)Crypto的專(zhuān)項(xiàng)扶持政策持續(xù)為行業(yè)注入信心。宏觀層面稀缺商品資產(chǎn)需求上升與微觀層面投資環(huán)境改善形成雙重驅(qū)動(dòng)，這種組合效應(yīng)或?qū)⒃谖磥?lái)數(shù)年強(qiáng)力助推Bitcoin的大規(guī)模采用。