作者：DonovanChoy，Blockworks；編譯：陶朱，金色財經

2017年，投資者JohnPfeffer發表了《（機構）投資者對加密資產的看法》，這是一篇關于加密Tokens長期投資的開創性論文。

回想起來，Pfeffer的原始論文遠遠超前于時代。它為投資者思考神奇的互聯網貨幣奠定了基礎，并做出了許多至今仍站得住腳的先見之明的預測。

Pfeffer認為，長期均衡結果將是一種占主導地位的加密資產作為貨幣價值存儲，Bitcoin可能是其中之一。他預測BTC的市值將在4.7至14.6萬億美元之間（每BTC26萬至80萬美元）。

Pfeffer相信Bitcoin將鞏固其主導SOV地位的原因有很多，但該論文的關鍵在于BTC承擔的技術風險最小。要想在SOV游戲中擊敗BTC，ETH需要在多年的路線圖上進行大規模的智力協調，并且許多技術升級都可能出現延遲和/或失敗風險。

正如Hasu在舊的UncommonCore播客中所說，“Bitcoin上沒有發生任何事情實際上是Bitcoin可能發生的最好的事情。”

談到Ethereum，如今ETH多頭傾向于在多方面爭論ETH優于BTC：它在EVM生態系統中作為支付手段的使用鞏固了它作為SOV的價值（除了EIP-1559之后的通貨緊縮效應之外）。

但尚不清楚為什么僅憑這一點就能讓ETH成為有價值的SOV。

Pfeffer認為，Crypto參與者只需在付款時通過支付渠道將他們喜歡的“價值存儲轉換為所需的確切金額，并盡可能縮短時間”。他將此比作零售商僅在需要時將銀行存款轉換為實物現金以進行支付。

Pfeffer還很有先見之明地指出，Ethereum的擴展解決方案（例如L2和轉向權益證明）將“有利于采用/用戶，但不利于Tokens價值/投資者”。鑒于加密Twitter不斷抱怨去年ETH價格沒有升值，這一觀點被證明是極其正確的。那么ETH值多少錢？

今天，Pfeffer的里程碑式論文正在通過他合著的Triton流動基金新發表的論文重新審視。

論文的結論是：Ethereum是一個技術奇跡，但ETH的風險調整后上行空間很難預測。

人們可以嘗試將ETH估值為現金流資產。但Ethereum在其協議和Tokens經濟學方面的不斷創新使得DCF分析“難以準確進行”。

即便如此，該論文還是基于慷慨的假設進行了嘗試，即發行是凈中性的，加上平均增長率為5%。然而，無論使用何種折現率，“ETH如今作為4000億美元的現金流資產似乎被嚴重高估了。”

即使ETH被視為鏈上的主要交易媒介，試圖根據“貨幣溢價”來證明ETH約4000億美元的估值也只是一廂情愿。該論文估計Ethereum的鏈上“GDP”約為28億美元（基于過去六個月的年化數據），比目前的估值高出約1000倍。

ETH作為可投資資產的最有力論據是，它是占主導地位的互聯網原生商品和生產性鏈上資產。持有ETH不像持有金條或石油——人們可以將其質押在DeFi中以獲得收益。

然而，該論文質疑Lido3%的收益率是否超過了ETH固有的波動性，以至于將其用作“互聯網債券”。

結論：“目前ETH市值4000億美元，考慮到其目前的走勢，無論你用哪種視角來評估它，都很難證明ETH是經過風險調整的長期合理投資……BTC仍然保持著其作為經過風險調整的穩健賭注的地位，它可以發展成為非主權價值存儲的角色。”