Arthur Hayes：牛市推遲 9月市場(chǎng)最壞情況將如何
原標(biāo)題：BoomTimes...Delayed
作者：ArthurHayes，BitMEX創(chuàng)始人；編譯：鄧通，金色財(cái)經(jīng)
就像巴甫洛夫的狗一樣，我們都認(rèn)為對(duì)降息的正確反應(yīng)是BTFD。這種行為反應(yīng)根植于最近對(duì)美國治下的和平時(shí)期通脹低迷的記憶。每當(dāng)有通貨緊縮的威脅時(shí)，這對(duì)金融資產(chǎn)持有者（也就是有錢人）來說是可怕的，美聯(lián)儲(chǔ)（FED）就會(huì)通過按下印鈔機(jī)上的Brrr按鈕做出有力的回應(yīng)。美元是全球儲(chǔ)備貨幣，為世界創(chuàng)造了寬松的貨幣條件。
全球財(cái)政政策為對(duì)抗大流行而采取的效果結(jié)束了通貨緊縮時(shí)代，迎來了通貨膨脹時(shí)代。各國央行遲遲承認(rèn)了COVID-19的通脹影響，為貨幣和財(cái)政政策辯護(hù)，并加息。全球債券市場(chǎng)，最重要的是美國債券市場(chǎng)，相信我們的貨幣大師們對(duì)戰(zhàn)勝通脹的認(rèn)真態(tài)度。然而，人們的假設(shè)是，各央行掌舵人將繼續(xù)提高貨幣價(jià)格并減少貨幣供應(yīng)量以安撫債券市場(chǎng)。鑒于當(dāng)前的政治氣氛，這是一個(gè)非常可疑的假設(shè)。
我將重點(diǎn)關(guān)注美國國債市場(chǎng)，因?yàn)橛捎诿涝鳛槿騼?chǔ)備貨幣的作用，它是全球最關(guān)鍵的債務(wù)市場(chǎng)。無論發(fā)行哪種貨幣，所有其他債務(wù)工具都會(huì)以某種方式對(duì)國債收益率做出反應(yīng)。債券收益率結(jié)合了市場(chǎng)對(duì)增長和通脹的預(yù)期。金發(fā)姑娘經(jīng)濟(jì)情景是增長而幾乎沒有通脹。大灰狼經(jīng)濟(jì)情景是增長而通脹率很高。
美聯(lián)儲(chǔ)以自1980年代初以來最快的速度提高政策利率，使國債市場(chǎng)相信它是認(rèn)真對(duì)抗通脹的。從2022年3月到2023年7月，美聯(lián)儲(chǔ)在每次會(huì)議上都將利率提高至少0.25%。在此期間，即使政府操縱的通脹指數(shù)創(chuàng)下40年來的新高，10年期美國國債收益率也從未超過4%。市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)加息以消除通脹感到滿意，因此長期收益率不會(huì)趨于漸進(jìn)。
一方面，政客們知道高通脹會(huì)降低他們連任的機(jī)會(huì)。但另一方面，通過貨幣貶值向選民提供免費(fèi)的東西會(huì)增加他們連任的機(jī)會(huì)。如果你只向你的小圈子發(fā)放好東西，但這些好東西的支付者是你的對(duì)手和支持者辛苦賺來的積蓄中的較大者，那么政治上的算計(jì)就傾向于增加政府支出。結(jié)果，你永遠(yuǎn)不會(huì)被選下臺(tái)。這正是美國總統(tǒng)拜登政府奉行的政策。 在這樣的財(cái)政背景下，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾于2023年8月23日在杰克遜霍爾會(huì)議上暗示，他們將在即將召開的9月會(huì)議上暫停加息。美聯(lián)儲(chǔ)加息的次數(shù)越多，政府為赤字融資的成本就越高。美聯(lián)儲(chǔ)可以通過提高赤字融資成本來制止這種肆意支出。支出是美聯(lián)儲(chǔ)試圖平息通脹的主要驅(qū)動(dòng)因素，但它拒絕繼續(xù)加息以取得成功。因此，市場(chǎng)將為美聯(lián)儲(chǔ)完成工作。 講話后，10年期美國國債收益率開始從約4.4%迅速上升至5%。考慮到即使在2022年通脹率為9%的情況下，10年期收益率也僅在2%左右徘徊，這相當(dāng)令人震驚；18個(gè)月后，在通脹率降至約3%后，10年期收益率正向5%邁進(jìn)。利率上升導(dǎo)致股市回調(diào)10%，更重要的是，重新引發(fā)了人們對(duì)美國地區(qū)銀行因國債投資組合虧損而再次倒閉的擔(dān)憂。面對(duì)政府赤字融資成本上升、股市下跌導(dǎo)致資本利得稅收入減少以及潛在的銀行業(yè)危機(jī)，壞女孩耶倫介入，提供美元流動(dòng)性并結(jié)束潰敗。 2023年8月底至10月底，Bitcoin一直震蕩，但在耶倫注入流動(dòng)性之后，Bitcoin開始起飛，并在今年3月創(chuàng)下歷史新高。BTC后市行情如何？ 歷史從不重演，但總是押韻的。我在上一篇文章《SugarHigh》（可點(diǎn)擊金色財(cái)經(jīng)文章《ArthurHayes：美國的牛頓政治物理學(xué)對(duì)BTC意味著什么》）中沒有意識(shí)到這一點(diǎn)，我在那篇文章中談到了鮑威爾薪資調(diào)整的影響。我有點(diǎn)不安，因?yàn)槲覍?duì)即將到來的降息對(duì)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的積極影響持有一致的看法。在去首爾的路上，我碰巧看了一眼我的彭博觀察名單，我在那里跟蹤RRP的每日變化。我注意到它比上次檢查時(shí)走高了，這令人費(fèi)解，因?yàn)槲翌A(yù)計(jì)它會(huì)繼續(xù)下跌，因?yàn)槊绹?cái)政部發(fā)行了凈國庫券(T-bill)。我深入挖掘了一下，發(fā)現(xiàn)上漲始于8月23日，也就是鮑威爾調(diào)整薪資政策的那一天。接下來，我考慮了RRP飆升是否可以用粉飾門面來解釋。金融機(jī)構(gòu)通常會(huì)在季度末謊報(bào)其資產(chǎn)負(fù)債表狀況。關(guān)于RRP，金融機(jī)構(gòu)通常會(huì)在季度末將資金存入該設(shè)施，并在下一周將其取出。第三季度將于9月30日結(jié)束，因此粉飾門面并不能解釋激增的原因。 然后我想，貨幣市場(chǎng)基金(MMF)會(huì)不會(huì)為了尋求最高和最安全的短期美元收益率而出售國庫券，并在RRP中存入現(xiàn)金，因?yàn)閲鴰烊找媛氏陆盗耍课以谙旅胬L制了一張1個(gè)月（白色）、3個(gè)月（黃色）和6個(gè)月（綠色）國庫券的圖表。垂直線標(biāo)記了以下日期：紅線-日本央行加息的時(shí)間，藍(lán)線-日本央行屈服并宣布如果他們認(rèn)為市場(chǎng)反應(yīng)不佳，未來將不會(huì)考慮加息的時(shí)間，紫線-杰克遜霍爾演講的那天。 RRP余額普遍下降，直到8月23日鮑威爾在杰克遜霍爾發(fā)表講話，宣布9月降息（上圖中垂直白線表示）。美聯(lián)儲(chǔ)將于9月18日召開會(huì)議，聯(lián)邦基金利率將至少下調(diào)5.00%至5.25%。這證實(shí)了3個(gè)月和6個(gè)月國庫券的預(yù)期走勢(shì)，1個(gè)月國庫券收益率開始縮小差距。RRP收益率只會(huì)在降息后的第二天下降。因此，從現(xiàn)在到9月18日，該工具在所有合適的收益工具中提供最高的收益率。可以預(yù)見的是，隨著貨幣市場(chǎng)基金經(jīng)理最大化當(dāng)前和未來的利息收入，鮑威爾講話后RRP余額立即開始上升。 Bitcoin波動(dòng)性極大，因此我接受批評(píng)，即我可能對(duì)一周的價(jià)格走勢(shì)解讀過深。但我對(duì)事件的解釋與觀察到的價(jià)格走勢(shì)非常吻合，無法用隨機(jī)噪音來解釋。驗(yàn)證我的理論很容易。假設(shè)美聯(lián)儲(chǔ)在9月會(huì)議前不降息，我預(yù)計(jì)國庫券收益率將穩(wěn)固地低于RRP。因此，RRP應(yīng)該會(huì)繼續(xù)上升，Bitcoin最好在這些水平附近波動(dòng)，最壞的情況是緩慢下跌至50,000美元。讓我們看看情況如何。 我的觀點(diǎn)轉(zhuǎn)變讓我的手懸停在購買按鈕上。我不會(huì)出售Crypto，因?yàn)槲沂嵌唐诳吹摺Ｕ缥覍⒔忉尩哪菢樱业谋^情緒是暫時(shí)的。失控的赤字 美聯(lián)儲(chǔ)沒有采取任何措施來控制通脹最重要的因素：政府支出。只有當(dāng)政府無法承擔(dān)赤字融資成本時(shí)，政府才會(huì)減少支出或增加稅收。美聯(lián)儲(chǔ)所謂的限制性政策只是說說而已，它的獨(dú)立性是一個(gè)教給易受騙的經(jīng)濟(jì)學(xué)家追隨者的可愛故事。 如果美聯(lián)儲(chǔ)不收緊條件，債券市場(chǎng)就會(huì)收緊。就像美聯(lián)儲(chǔ)2023年暫停加息后10年期國債收益率意外上升一樣，美聯(lián)儲(chǔ)2024年的降息將刺激收益率向危險(xiǎn)的5%邁進(jìn)。 為什么5%收益率的10年期美國國債對(duì)美國治下的金融體系的健康如此危險(xiǎn)？要回答這個(gè)問題，這是因?yàn)檫@是壞女孩耶倫去年認(rèn)為有必要介入并注入流動(dòng)性的水平。她比我更了解隨著債券收益率的上升，銀行體系有多糟糕；根據(jù)她的行為，我只能猜測(cè)問題的嚴(yán)重程度。 就像一條狗，她讓我習(xí)慣于在受到某些刺激時(shí)期待回應(yīng)。5%的10年期美國國債收益率將阻止牛市的強(qiáng)勁發(fā)展。它還將重新引發(fā)人們對(duì)非“大到不能倒”銀行資產(chǎn)負(fù)債表健康狀況的擔(dān)憂。抵押貸款利率將上升，降低住房負(fù)擔(dān)能力，這是本屆選舉周期美國選民面臨的一個(gè)大問題。所有這些都可能在美聯(lián)儲(chǔ)降息之前實(shí)現(xiàn)。鑒于這些情況以及耶倫對(duì)民主黨滿洲候選人卡馬拉·哈里斯的堅(jiān)定忠誠，這些紅底將席卷整個(gè)“自由”市場(chǎng)。 顯然，壞女孩耶倫只有在盡一切可能確保卡馬拉·哈里斯當(dāng)選美國總統(tǒng)后才會(huì)停下來。首先，她將開始削減國庫一般賬戶(TGA)。耶倫甚至可能就她希望耗盡TGA的愿望提供前瞻性指引，以便市場(chǎng)迅速做出她希望的反應(yīng)……加大力度！然后，她將指示鮑威爾停止量化緊縮(QT)，并可能重啟量化寬松(QE)。所有這些貨幣政策對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，尤其是Bitcoin都是利好的。假設(shè)美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息，貨幣供應(yīng)注入的規(guī)模必須足夠大，以抵消不斷上升的RRP。 耶倫必須迅速采取行動(dòng)，否則情況可能會(huì)演變成一場(chǎng)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的全面選民信心危機(jī)。這將意味著哈里斯在投票箱前的死亡……除非奇跡般地發(fā)現(xiàn)一些郵寄選票。正如斯大林可能說過的那樣，“重要的不是投票的人；而是計(jì)票的人。” 如果這種情況發(fā)生，我預(yù)計(jì)干預(yù)將在9月底開始。從現(xiàn)在到那時(shí)，Bitcoin充其量只會(huì)繼續(xù)下跌，而山寨幣可能會(huì)跌入更深的低谷。 我曾公開表示，牛市將在9月重新開始。我改變了主意，但這絲毫不影響我的定位。我仍然以無杠桿的方式做多。我投資組合中唯一的補(bǔ)充就是增加可靠的shitcoin項(xiàng)目的頭寸規(guī)模，這些項(xiàng)目的折扣越來越大，低于我對(duì)公允價(jià)值的認(rèn)知。一旦法定流動(dòng)性水龍頭可預(yù)測(cè)地提高，那些用戶支付真金白銀使用產(chǎn)品的項(xiàng)目的Tokens將激增。 對(duì)于那些擁有月度PNL目標(biāo)的專業(yè)交易員或使用杠桿的周末戰(zhàn)士來說，soz，我的短期市場(chǎng)預(yù)測(cè)并不比拋售Crypto好。我有一個(gè)長期偏見，即運(yùn)行系統(tǒng)的笨蛋會(huì)訴諸印鈔來解決所有問題。我寫這些文章是為了將當(dāng)前的金融和政治事件置于背景中，并觀察我的長期假設(shè)是否仍然有效。但我保證有一天我的短期預(yù)測(cè)會(huì)更準(zhǔn)確……也許……我希望;)。
